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專家評論

2026-10-28　新西蘭央行議息後，維持指標利率於2.75厘不變，令市場大跌眼鏡，議息結果出爐後，澳元兌紐元交叉盤應聲上升。此外，澳洲今朝(28日)出左通脹數據，9月消費物價指數(CPI)按年升4.3%，略高過預期，CPI爆冷升溫，市場會唔會轉為押注澳洲央行下周將會加息？不過，澳洲息口已高達4.6厘，如果再加息，將會有更大息差優勢，澳元係咪會持續強勢？獨立外匯商品分析師盧楚仁表示，澳元慨息差優勢的確好大，加上預期澳洲通脹好難回落，令澳洲央行未來會持續有加息壓力，若2027年再加息，澳元可以繼續睇好，估計澳元買盤有增無減，而澳元兌紐元交叉盤更值得睇高一線。

2026-10-26　（續上文）這當然不代表今天的市場就是絕對公平的烏托邦。那是騙細路的童話。過去的不公，粗暴、直接，容易造神；今天的不公，則深藏於微秒級別的 Latency（網絡延遲）、龐大的 Computing power（算力霸權）、Alternative data（另類數據）、Funding cost 以及 Regulatory arbitrage（監管套利）之中。以前的玩法是「誰先收到風誰贏」；現在的修羅場是「誰的演算法更快 Parsing 海量公開資訊」、「誰的心理質素更能硬扛 Drawdown（回撤）的劇痛」，以及「誰不會在 Liquidity 枯竭時被迫斬倉自殺」。Game rules 變了，但被抬出去的輸家，依然是人類。 High-yield bond（高收益債）市場的崛起，提供了另一個極度冷酷的教材。今天隨便一個考 CFA Level 1 的初哥都能背出：Credit rating 越低，Default risk 越高，因此需要更闊的 Credit spread 來補償；只要收益率補償跑贏違約概率，Risk assets 就能創造超額回報。這聽起來像 Finance 101。但在 1970 年代，這觀念簡直是離經叛道的異端邪說。當年還是學生的 Michael Milken，翻出了 Walter Braddock Hickman 對 1900 至 1943 年 Corporate bonds 的研究。數據無情地證明：劣質債券價格殘、孳息高，雖然違約率高，但其極高的利息絕對足以 Cover 撇帳有餘。這在今天看來是阿媽係女人的常識（Common sense），在當年卻等同於在神學院裏對牧師大談信貸利差。多數人翻過就算，Milken 卻精準嗅到了龐大的 Market inefficiency（市場無效性），最終一手締造並霸佔了整個 Junk bond（垃圾債）帝國。撇除他後來的身敗名裂不談，這裏不是道德法庭，重點在於市場知識的演化：在一個缺乏 Data mining 的草莽時代，少數願意啃冷門文獻的狂徒，就能把常識直接套現成暴利。這種「執死雞」的 Free lunch 今天幾近絕跡。不是沒有機會，而是 Trade 變得極度擁擠（Crowded）。現在人人手握 Bloomberg Terminal、Backtesting 工具、大行研報、Podcast、AI 摘要和實時 News push。你今早沖涼時靈光一閃想到的 Alpha factor，可能三年前已被 MIT 的 PhD 寫成 Paper，兩年前被 Millennium 這類 Quant fund 寫進程式商品化，一年前被華爾街包裝成 Smart Beta ETF 賣街；來到今天你才進場，它已經淪為一個踩踏式的 Negative alpha。市場從來不會仇視聰明人，市場只是毫不留情地絞殺「遲到的聰明人」。這亦解釋了為何「這次不一樣（This time is different）」這句金融界名言，既是最愚蠢的詛咒，也是最精準的描述。蠢在於，每一輪 Bubble 的頂部，總有狂熱份子用它來 Rationalize（合理化）荒謬的估值、極致的 Leverage 和群體幻覺（Mass hallucination）；對在於，Macro 層面上，每一次的 Market cycle 確實都不一樣。Asset class 在變、Player 結構在變，衍生工具、監管紅線、Funding cost 以及 Global capital flow（全球資金流向）也截然不同。唯一永恆不變的，只有人性的出廠設定：貪婪、恐懼、FOMO（錯失恐懼）、Overconfidence，以及在輸掉身家後，突然頓悟自稱是「長線價值投資者」。真正致命的，不是你相信「這次不一樣」，而是你根本看不透「到底哪裏不一樣」。如果今天的 Fund 佬仍死抱著舊工業時代的 Valuation framework 來操盤，注定會完美錯過 Intangible assets（無形資產）、Network effect（網絡效應）、平台壟斷與全球化 Scale-effect 所帶來的範式轉移。但若你走向另一極端，高呼「估值已死」，那不過是換個姿勢跳崖。High margin（高毛利）從來不是免死金牌，規模效應不是永動機，AI 更不是替股東無底線印銀紙的 Magic word。Capital markets 最拿手的好戲，就是把最真實的宏大敘事（True story），炒作到萬劫不復的假價格（Fake price）。半導體與 AI 革命，正是當下最血淋淋的活體解剖。今天大市的核心引擎已不再是鐵軌，而是算力（Compute）。鐵路曾是美國工業資本主義的骨架，而晶片則是 Digital capitalism（數碼資本主義）的中樞神經。從 Top-down（自上而下）的維度看，Nvidia 與 19 世紀初的鐵路大亨並非全無既視感：兩者皆是 Infrastructure mania（基建狂熱）的絕對受益者，也同時身處 CapEx（資本開支）超級週期的風暴中心。區別在於，鐵路鋪設的是物理鋼軌，AI 鋪設的是 GPU Cluster、Data center 與電網負荷；鐵路將實體貨物橫跨大陸運輸，AI 則是將 Probability models（概率模型）強行植入企業的 P&L（損益表）之中。前者燒煤炭，後者燒電力；但兩者，都在猛烈燃燒著投資者的無盡想像力。這不代表 AI Bubble 必死無疑，更不代表其技術缺乏 Fundamental 支撐。中環交易檯上的真正拷問冷血得多：在整條 Value chain 裏，Who captures the value, and who bears the depreciation?（誰捕獲價值，誰承擔折舊？）每一場基建革命必將催生時代霸主，但最後贏家往往不是最初「科水」（砸錢）最多的金主。19 世紀鐵路連通了世界，但也讓無數鐵路股東輸到破產；2000 年 Fiber optics（光纖）鋪就了互聯網的康莊大道，但在科網爆破時，多少 Telecom 巨頭屍橫遍野？「AI 將大幅推升人類生產力」大概率是對的；但由「AI 改變世界」到「你重倉那隻股票值 40 倍 Price-to-Sales」，這中間橫跨著一條名為 DCF（現金流折現）的萬丈深淵。現代金融市場最殘酷的 Paradox（悖論）是：資訊越氾濫，投資者越容易陷入 Overconfidence。1960 年的散戶是資訊貧血，在黑房中盲摸摸；今天的散戶與機構是資訊痛風，被過度曝光的數據探照燈直射致盲。如今阿貓阿狗都識 Download Earnings report，個個懂得畫保歷加通道，隨口都能拋出兩句宏觀周期與歷史回測。結果呢？預測能力並沒有變得更準確，反而是「錯誤的決策」，被包裝得更具說服力。過去的投資者輸錢，像隻盲頭烏蠅撞牆般簡單粗暴；今天專業機構爆倉跑輸，背後通常有一份媲美 McKinsey（麥肯錫）級別的精美 Pitchbook 作掩護。當市場知識被極度 Commoditize（商品化），Low-hanging fruit（唾手可得的利潤）早就被外資大行搾乾。這是今天 Active funds 回報結構性衰退的死穴。在草莽時代，你能執到平貨，單純因為別人盲；在今天，絕大多數的「便宜貨」之所以存在，是因為看見的人不敢碰，或者根本無足夠 Risk appetite（風險胃納）去捱。真正 Undervalued 的資產不會再乖乖躺在街邊等你撿。當下如果有「平野」，背後通常死死綁定著一疊未了的 Litigation（訴訟）、深不見底的 Cyclical downturn（周期衰退）、隨時爆雷的 Balance sheet 焦慮、地緣政治的死亡交叉、技術被顛覆的恐懼，或者單純有一個極度弱智的 Management team。在華爾街與中環，沒有伴隨痛感的「便宜」，從來不是真正的便宜，那只是一個化了精緻全妝的 Value trap（價值陷阱）。既然如此，我們到底該如何運用歷史？答案絕非把歷史數據扔進碎紙機，而是拒絕將其當成刻舟求劍的 Mechanical formula（機械公式）。歷史從來不是尋寶圖，它是一疊厚厚的 Crime scene archives（犯罪現場檔案）。它無法精確告訴你下一個 Serial killer 藏在哪個街角，但它會鉅細無遺地向你展示，散戶通常是怎樣被割喉的。每一輪 Cycle 的表面 Narrative（敘事）不斷更迭：運河、鐵路、汽車、收音機、Nifty Fifty（漂亮五十）、石油危機、科網狂潮、次按房地產、China growth 奇蹟、Cloud SaaS 到今天的 GenAI。但底層的 Operating system 卻驚人地一致：真實創新吸引 Capital，Capital 氾濫炒起 Asset prices，天價估值催生無敵的敘事，敘事誘殺 Dumb money（傻錢）接火棒，而 Dumb money 的狂歡會令堅守紀律的 Smart money 短線看起來像個保守的廢柴——直到 Cash flow、Interest rates 或時間本身親自下場，充當法醫官為這場派對開棺驗屍。今天的金融市場，毫無疑問比半個世紀前美好，但也凶險得多。美好在於：交易摩擦成本趨零、對沖工具多如繁星、Transparency（透明度）極高、Global diversification 易如反掌。凶險在於：Edge（資訊優勢）的保鮮期極短、對手盤（Counterparty）極度內捲、Consensus（共識）凝結只需一瞬，而 Crowded trade 在逆轉時的踩踏極度血腥。現代投資者的軍火庫從未如此豐盛，但也從未如此精準地，用這些高科技武器射穿自己的腳掌。說到底，最值得寫進 Trading journal 的，從來不是 Market structure 到底進化了多少，而是投資者如何一如既往地誤判這種進化。每個時代，總有一批狂徒把「結構性轉變（Structural shift）」當作 Valuation 脫韁的遮羞布；同時又有另一批老學究，將 Historical mean（歷史均值）當作思想懶惰的安眠藥。前者在派對中 High 過頭，後者在變革前太傲慢。真正頂級的 Hedge fund 洞察力，從不落在兩極之間和稀泥，而在兩者之上建立維度：你必須冷酷地承認，市場的底層邏輯已經不可逆轉地重塑；同時死心塌地相信，人類的出廠設定，永遠不會得到任何 Upgrade。回到 1960 年那張舊報紙：「年底升市啟動了嗎？」六十多年後的今天，中環的交易室裏，問題一字未改，只是載體從油墨紙張，換成了 Bloomberg Terminal 閃爍的紅綠報價、X（Twitter）上的萬字長文，以及 AI 生成的 Bullet points。市場的物種每一輪都在迭代，但坐在屏幕前被屠宰的賭徒，每一次都同一個死樣。 The market changes every time, but the players never do. 這，就是整部金融史裏，最昂貴、也最牢不可破的 Alpha。

2026-10-22　人工智能(AI)相關股持續受壓，南韓股市近期表現都唔好，首爾綜合指數今日(22日)收市挫3.5%或201點，報5533點，跌至逾半年收市低位。此外，南韓央行今日宣布維持利率不變，符預期，股匯表現對韓圜有咩影響？獨立外匯商品分析師盧楚仁表示，雖然南韓央行今次唔加息，但市場認為之後會再加息，而會後聲明亦偏鷹，近日韓圜趁美元弱勢再升一浸，Jasper相信，韓圜短期會持續強勢，1300水平係重要關口，建議去到呢個位唔好追楂，因為隨時會回套。

2026-10-15　美國9月消費物價指數(CPI)超預期，令聯儲局今個月加息預期再升溫，今晚(15日)就會公布工業生產者出廠價格指數(PPI)及零售數據，會唔會再一次令市場驚嚇？不過，CPI昨晚(14日)出爐後，美國10年期債息不升反跌，僅2年期債息向上，美匯指數曾經向上，但今日又回落，最新係102水平徘徊，冇破位但又跌唔落，有分析指，資金泊返去長債，點解讀呢個情況？獨立外匯商品分析師盧楚仁表示，美國上周拍賣10年、30年期長債，反應熱烈，反映市場完全唔擔心美債，除左股市疲弱，買美債有半避險作用，亦因為美債息吸引，依家有逾5厘回報，覺得好過定存及買樓收息，買高息股有股價跌慨風險，加上聯儲局官員放風令市場認為加息周期去到尾聲，呢些因素都令美債價回升，債息回落。

2026-10-08　摩根士丹利外匯分析師指，雖然歐元兌美元弱勢，但建議唔好只做淡歐元兌美元，因為歐元兌其他非美貨幣交叉盤更吸引，首選歐元兌澳元或歐元兌瑞郎，可以有效對沖歐洲風險交易，係咪真係咁吸引？獨立外匯商品分析師盧楚仁表示，認同大摩分析，又指一旦歐元走勢唔對路，而美元強勢，當然係楂美元沽歐元，不過，如果認為美元走勢飄忽，想沽歐元或係做套息交易(Carry Trade)賺埋差價，瑞郎及英鎊都係唔錯慨選擇。Jasper又話，歐元弱勢唔係一時三刻，所以做交叉盤有著數。

2026-10-08　本港時間9月17日凌晨兩點，聯儲局在三年來首度重啟加息，將利率上調至3.75%至4.00%。真正引爆固定收益市場流動性擠兌的，是新主席沃什在上任首秀記者會上展現出「鷹派」姿態，直言「我不在引導未來利率（Forward guidance）的行業里」，這粉碎了市場的前瞻安全感。雖然當晚隨後傳出美國8月新屋動工大跌，且沙特東西向關鍵輸油管道修復超預期、快將全面復運的消息，令10年期美債息從高位急回至4.93厘，國際油價跌破百美元關口，解放了美股費城半導體指數與納指100當晚發動技術性大暴漲；但這項短暫的蜜月期迅速在前周一（9月21日）演變成亞洲市場的提前偷步狂歡。在「習特會」召開前夕，兩國元首峰會釋放破冰預期，市場對賭中美高科技制裁有望短期解凍。對沖基金發動踩踏式淡倉平倉，海外熱錢湧入，帶動恆指在前周二（9月22日）升至高見25,254點高位。與此同時，阿里巴巴(09988)平頭哥在前周二上午發表了算力綜合性能大升3倍的訓推一體AI晶片「真武V900」，證明無論全球利率多高，科技巨頭在AI算力基建的資本開支完全具有剛性。然而，這項產業基本面的分子端利好，卻隨後在前周三（9月23日）晚上遭到外部估值分母核彈的剛性扼殺。當晚美國公布9月綜合PMI狂飆至58.4的五年新高，經濟過熱迫使交易商將年內再度加息的機率推高至近乎百分之百，10年期美債息暴力衝高至5.135厘。隨後「習特會」正式閉幕，確認核心的高科技晶片限制未解，外資破冰幻想幻滅，趁中秋長假前夕在離岸港股大舉逢高套現，導致恆指狂瀉至前周五（9月25日）低位24,275點。恆指在嚴重超賣後，於上周一（9月28日）獲得內部政策的短暫托底。當天下午財政部、人民銀行及金融監管總局聯合下發穩樓市大禮包，首置買家可享1厘財政按揭貼息，同日人行下調抵押補充貸款（PSL）利率至1.50厘。內資市場信心獲得修正，激勵內房股在上周二（9月29日）逆市偷步炒起。然而，當天外圍環境正處於中東局勢反覆與美債息升穿5.25厘的加息憂慮風暴中，全球大資金對高息極度敏感，在離岸港股發動了無情的防守性提款，強行扼殺了內房政策帶來的刺激，導致恆指上周二（9月29日）反彈夭折並高開低收。及至上周三（9月30日），恆指雖然跟隨前夜美股高息陰霾，裂口低開130點至24,393點，但當天早上內地公布9月官方製造業PMI重回50.1擴張區間，反映民企的Ratingdog PMI亦升至52.1。這份及時雨般的數據，徹底粉碎了市場的失速恐慌，加上當天是國慶大長假前「港股通」交易的最後數小時，內資國家隊發動了極其兇猛的最後補庫存掃貨，強行接下外資籌碼，帶動大市由即日低位發動強烈V彈，高收於24,613點。然而，這項無量反彈在上周五（2日）步入完全真空。當時內地進入國慶黃金周休市，港股通徹底關閉，港股痛失北水鋼鐵護盤。更致命的是，法國政府在上周四（1日）正式提交了2027年度的財政預算案，試圖強行削減高達540億歐元的開支。市場根本不相信在國會分裂、明年即將總統大選，且爆發大規模罷工的情況下，該預算能順利通過。全球資金恐慌歐債危機重演，在10月1日至2日兩天瘋狂拋售法國國債，導致法國10年期債息在那個周末前暴衝逼近5.0%的24年歷史高位，法德利差創下幾十年最大單周漲幅。這場歐洲債市崩盤倒逼歐羅急挫、美匯指數暴衝，全球長線基金發動剛性去槓桿清洗，導致恆指上周五（2日）大裂口低開514點至24,099點，隨後金融與科技權重股全面失血，跌勢持續，無情收於23,972點，砸穿兩萬四關口。總結恆指由9月22日高位25,254點，跌至本周一（5日）低位23,835點的最核心原因，在於聯儲局新主席粉碎減息預期引發美債息與美匯失控暴衝，疊加習特會高科技成果幻滅與法國財政危機，最終促使海外資金在國慶長假北水真空交易期對離岸港股進行宣洩式大抽水。雖然港股本周二（6日）受外圍氣氛帶動而出現技術性反彈，但由於缺乏成交配合，本周三（8日）美債拍賣慘淡與聯儲局議息紀錄再度坐實高息常態，在外部流動性緊縮與強美元壓力下，港股後續依然有很大機會再次向下跌穿23,835點。展望港股未來一星期表現，市場正面臨十一長假復市攤牌與下周三（14日）晚上美國9月CPI通脹數據大宣判的夾擊。在沃什零前瞻指引及美債拍賣慘淡的常態下，只要下周美國CPI因早前油價飆升而再度抬頭，美債息與美匯指數在未來一星期之內再度破頂向上的機率極高。這將會導致香港的借貸成本（HIBOR）持續被剛性鎖死在高位。因此，香港傳統科網平台股「ATMXJ」在面臨海外大資金因強美元而進行匯率被動減磅的壓力下，未來一星期仍有極大機會向下尋底；跨國金融股亦會因為全球債市大跌市而面臨庫存歷史低息債券資產端未實現虧損擴大的海嘯，同樣承壓。相反，具備實物商品定價權的國企油氣板塊「三桶油」如中國海洋石油(00883)，以及受惠於中央1厘按揭財政貼息大禮包進入實施期的低估值本土防守股，將成為未來一星期資金抵抗大抽水的避風港。面對本周四（10月8日）內地A股復市及北水重臨的關鍵轉折，投資者在策略卡位上必須保持極致理智。如果在未來一星期之內，恆指日線圖能以「陽燭」收市升穿上周三（9月30日）的頂位24,637點（大型下跌裂口前一日高位），代表重臨的北水建倉動能已全面吞噬海外外資的沽壓，技術上形成島形反轉，此時可理解為港股大機會短暫見底。相反，在恆指未能有效企穩24,637點之前，任何反彈皆只是誘多，大市依然具備沉重的向下尋底壓力。策略上可考慮逢反彈在24,500點以上Long Put 10月到期、價外800點的恆指期權，利用反彈時引伸波幅回吐的便宜期權金槓桿，去博弈下周美通脹數據或歐洲政治危機再度剛性爆發時的穿底機會。若恆指隨後向下強行跌穿本周一（10月5日）低位23,835點，由於短線跌幅已巨，極易引發技術性超賣的短暫劇烈反彈，因此絕對不建議向下盲目追突破造淡。鑑於5.3%的美債息正持續搾乾非美資產的股權風險溢價，港股目前仍未跌到值得長線吸納的理想水平，投資者應當保持耐心，靜待恆指回調至23,500點以下，再觀察是否值得分批撈底吸納。

評語

2024-10-07　在中國物流與采購聯合會重點監測的５０種大宗商品中，本月價錢與上月相比，１４種(２８％)大宗商品價錢上揚，３６種(７２％)大宗商品價錢下滑；截至９月３０日，有４２種大宗商品價錢高於月內低位。本月漲幅前三的大宗商品為天然氣、氧化鐠釹和天然橡膠，環比分別上揚１０．３％、９．４％和６．２％；跌幅前三的為玻璃、ＰＴＡ(精對苯二甲酸)和焦炭，環比分別下滑１２．６％、１１．４％和９．３％。

2024-10-14　這一新規已生效。搜索進入商品頁面，瀏覽發現商品主圖上已經不再有單獨的價錢，部分商品僅標注商品在活動期間的折扣力度、贈品福利等。除了調低消費價錢誤導，少了原先那些占據視覺中心的「疲軟癬式的價錢廣告」，商品本身的展示反而更為突出了。

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倫敦黃金	12-15	2032.3	▼ 13.8	▼ 0.67%
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